Этот вопрос подробно разбирает известный эксперт, автор книг «Как инвестировать в недвижимость» Артем ЦОГОЕВ, статью которого с его любезного согласия сегодня публикует портал ЕРЗ.РФ.

 

Фото: www.bigbankir.ru

 

Получил несколько сообщений от подписчиков своего телеграм-канала по поводу IPO ЦИАНа. Вопрос один: «Стоит ли участвовать?» Два подписчика написали, что никогда не инвестировали в акции, но мысль об инвестициях в ЦИАН «зацепила». Сейчас очень подробно разберу и проанализирую эту инвестидею. Итак, ЦИАН проводит IPO в Нью-Йорке.

 

Факты

● ЦИАН входит в 10 самых популярных классифайдов недвижимости мира.

● у платформы >20 млн./мес. уникальных пользователей;

● выручка в I полугодии 2021 (₽2.7 млрд.) выросла на 65 % г/г 6 мес. 2020 (₽1,64 млрд.). Выручка в 2020 ~₽4 млрд.

● общий долг на 30.06.2021 ~ ₽4 млрд.

● ЦИАН годами убыточен (2019: -₽0.8 млрд., 2020: -₽0.62 млрд., 6 мес. 2021: -₽1,67 млрд.) и, возможно, никогда не был прибылен;

● диапазон цены: $13,5–$16;

● дата начала торгов: 5 ноября 2021 г.;

● минимально возможная инвестиция ₽10 т. (ВТБ).

 

Фото: www.trade-leader.ru

 

Предположения / домыслы

◙ Оценка капитализации ЦИАН после проведения IPO на уровне от $0,9 до $1,1 млрд.

◙ Ожидаемый темп роста выручки +27% в год.

Все подробности о размещении акций ЦИАН есть на сайте SEC.

Я обычно начинаю анализ инвестиционной идеи со SWOT. Не нарушу традиции, но сначала напишу о рисках и слабых сторонах.

Риски! Вообще похоже, что бизнес ЦИАН это риск, потому что из 230 страниц формы F-1 описание рисков занимает 50 страниц или 21% от общего объёма.

 

Основные риски (на мой взгляд):

‼ Конкуренция с Яндексом, Авито, Юлой, а также со СБЕРом и ВТБ: у каждого из конкурентов почти неограниченный бюджет на войну за захват доли ЦИАНа.

‼ Яндекс одним мановением может убрать ЦИАН из поисковой выдачи и обрушить их бизнес.

‼ Рынок жилья постепенно остывает (в т.ч. из-за сворачивания льготной ипотеки), что может негативно сказаться на ЦИАН.

‼ Гос. регулирование и законы о персональных данных и прочие чисто российские риски.

 

Фото: www.mir-s3-cdn-cf.

 

Слабые стороны

§ Рост выручки и прибыли может быть быстро достигнут только двумя способами: поглощением региональных игроков и повышением цен (они это называют ростом монетизации). 74% доходов компании даёт рынок Москвы и МО, покупка портала N1 вывела их на рынок Екатеринбурга и Новосибирска... и это пока всё.

§ У компании нет оригинальных идей, она возлагает большие надежды на «инновации», на которых уже споткнулись зарубежные аналоги. ЦИАН будет развивать сервисы по обмену жилья, похожие на iBuying. Zillow недавно потеряли на этой теме 10% от стоимости компании. Идея подписки позаимствована у зарубежных аналогов, и пока работает. Всё остальное — гипотезы, поверки, тестирование...

§ Вы бы хотели инвестировать в продукт, который ненавидит значительная часть его потребителей? Открою страшную тайну, доступную всем риэлторам России: весомая часть людей, платящих деньги ЦИАНу, мягко выражаясь, испытывают дискомфорт при работе с порталом. Об этой теме ЦИАН, кстати, совсем ничего не пишет в F-1.

§ Географическое масштабирование только в России. Даже на Украину ЦИАН выйти не может из-за Крыма. В теории ЦИАН может купить что-то в небогатой Азии (Бангладеш, Пакистан...).

§ ЦИАН нарушил некие ковенанты по кредиту Райффайзенбанку. Поэтому австрийцы отказали ему в новом кредите. И это проблема: компании нужны деньги для роста и возможность их привлекать!

 

 

Сильные стороны

Ѡ Позиция лидера рынка. ЦИАН – интернет-платформа №1 по недвижимости в России. Лидерская позиция на протяжении многих лет это не случайность, а закономерность. Даже с такими богатыми и технологичными конкурентами как Яндекс, Mail, Avito и прочие, ЦИАН сохраняет лидерство.

Ѡ Ёжики плакали и кололись, но продолжали есть кактус. ЦИАН поднимает цены, вводит аукционную модель, не борется с клонами объявлений, блокирует пользователей, не отвечает в поддержке и т.д., но риэлторы знают, что без ЦИАНа никуда.

Ѡ У команды ЦИАНа вполне очевидно суперэффективная команда со стальными нервами: убытки, 50 страниц рисков, проблемы с кредитами, чехарда со сменой акционеров… и всё равно они лидеры рынка, бьются с китами, обладающими огромными бюджетами и, что более важно в РФ, админ. ресурсом. Такая команда заслуживает уважения и сможет вывезти проект из канавы, если он начнет туда скатываться.

 

Фото: www.catherineasquithgallery.com

 

Возможности

↑ Соавтор циановской формы F-1, консалтинговая компания Frost & Sullivan (ссылки на неё буквально в каждом предложении) считает, что наши риэлторы недостаточно «доятся» ЦИАНом, и можно их еще «подоить» (отмонетизировать). Например, по данным Frost & Sullivan расходы риэлторов на маркетинг в США составляют 16% от их доходов, в Германии 10%, в Польше 12,3%, а якобы в России риэлторы слишком мало тратят на классифайды — всего 3,3% (по мнению ЦИАН и их консалтеров). У ЦИАН растет тема продажи лидов застройщикам, они тоже будут платить больше, особенно в условиях охлаждения первичного рынка.

↑ У ЦИАНа вполне неплохой it-продукт, поэтому свой портал и приложение они могут и дальше успешно «допиливать», добавляя в него функции, присутствующие у зарубежных порталов. Это теоретически поможет удержать пользователей (покупателей) на портале. А где покупатели, там и их ловцы, риэлторы и девелоперы.

↑ Новые начинания и инновации ЦИАН могут провалиться, но могут и взлететь — с учетом эффективной команды, позитивный вариант весьма вероятен.

 

Фото: www.newkredit.ru

 

Со SWOT всё! А теперь перехожу к анализу

▼ЦИАН убыточен, поэтому подсчитать мультипликатор P/E (отношение капитализации к годовой прибыли) невозможно. Но зато можно высчитать коэффициент Р/S (отношение капитализации к годовой выручке).

▼ В 2020 выручка ЦИАН была на уровне ₽4 млрд., в этом году небезосновательно предположу, что она будет ₽5,5 млрд. или $78 млн. Напомню, скромная оценка капитализации ЦИАН после IPO — $900 млн. Таким образом, Р/S = 900/78 = 11.53.

▼ Для сравнения: у почти полного аналога ЦИАН, компании Zillow Р/S равен 6.63. То есть по этому мультипликатору убыточный российский классифайд ЦИАН стоит почти в 2 раза дороже прибыльного американского Zillow.

 

С чего бы это?

ᴪ А ответа никакого нет на самом деле! Инвесторам предлагается просто поверить в «дополненную реальность» ЦИАНа и в предположения о справедливой капитализации этой компании.

ᴪ  Теперь текст специально для неопытных инвесторов, которых «зацепило» IPO ЦИАН. Я немного отклонюсь от анализа компании, но это важно, с моей точки зрения.

ᴪ  Любое IPO — это риск. Сразу после размещения котировки акции могут вырасти (как TCS Group — Тиньков), а могут и обвалиться (как Fix Price). Потому что нет никакой истории, линии поддержки и т.д. — только неопределенность и предположения.

 

Фото: www.sailweblog.ru

 

ᴪ  Курс акций ЦИАН может сильно колебаться, потому что после выхода на биржу это, говоря языком недвижимости, «нестабилизированный» актив.

ᴪ  Здесь уместна аналогия (не прямое сравнение). Представьте торговую улицу, там продаются помещения Пятёрочки, аптеки, Красного и Белого, ресторана и т.д. Арендаторы сидят там годами, это стабильный арендный бизнес (ну насколько это возможно в мире локдаунов и пандемий).

ᴪ  И тут в продажу выходит помещение с новым арендатором, предположим, он продает кофе, но без людей (наливают роботы). Вроде кофе товар востребованный, роботы — интересно и технологично и т.д.

ᴪ  Но вот с точки зрения ГАБ это «нестабилизированный» актив. А вдруг потребителю не понравится? Или кофе с роботами будет слишком дорогой? В общем, тема новая, и арендатор имеет шансы съехать. Поэтому риски у этого ГАБ высокие, и покупка такого помещения с таким арендатором — дело тоже рискованное.

ᴪ  Так вот аналогия: биржа — это торговая улица, а ЦИАН — роботизированная кофейня. И вокруг — океан неопределенности.

 

 

Пора переходить к выводам

Ṿ Я желаю ЦИАН успехов: всё-таки, это почти последний в секторе крупный независимый от государства игрок. Надеюсь, они реализуют задуманное и «уделают» конкурентов, но только не за счёт повышения цен для риэлторов. Постоянное повышение стоимости услуг ЦИАНа уже больше похоже на... стрижку овец. Только риэлторы не хотят быть овцами.

Ṿ Неопытным частным инвесторам я лично советую перед принятием инвестиционных решений ещё раз обратить внимание на то, что риски IPO слишком высокие. Самое смешное, что в IPO ЦИАНа могут принять участие неквалифицированные инвесторы — очередной парадокс регулирования инвестиционной деятельности в России.

Ṿ Если же вы удачливый игрок в казино или матёрый трейдер, имеющий сотни бумаг в портфеле, можно и рискнуть ₽10—20 т. — это вполне ок.

Ṿ При этом IPO ЦИАНа проходит в США, американские инвесторы могут оценивать эту компанию не так, как я. Дело в том, что для них размещение крупного русского классифайда — это примерно то же самое, что для нас размещение ведущей вьетнамской сети лапшичных.

Ṿ Основной ориентир при определении участия в IPO российского ЦИАНа — цены на нефть, котировки Яндекса и участие Goldman Sachs, а не всё, что я тут понаписал. Им это почти до лампочки, да и никто обзор, подобный моему, для них сделать не может.

Артем ЦОГОЕВ (на фото)

 

 

 

 

 

 

Другие публикации по теме:

Порталу объявлений Avito отказано в праве купить сервис поиска жилья ЦИАН

ЦИАН и «Этажи» по-разному оценили стоимость «квадрата» и динамику роста цен на новостройки в крупных городах России 

ЦИАН: семь из десяти крупнейших застройщиков в кризис увеличили цены на столичное жилье

ЦИАН: Чем слабее рубль — тем больше россиян хотят вложиться в столичное жилье

Градостроительный кодекс требует проведения историко-культурной экспертизы, если стройка планируется в границах территорий со специальным режимом (территории, в отношении которых у органов охраны объектов культурного наследия имеются основания предполагать наличие объектов археологического наследия либо объектов, обладающих признаками объекта археологического наследия). А если стройка планируется вне границ таких территорий? Если границы таких территорий не установлены, потому что органы охраны объектов культурного наследия не успели, не хотят, не умеют, не могут их установить? Информационно-правовой портал ГАРАНТ опубликовал исследование законодательства и судебной практики на эту тему, сделанное экспертом Дмитрием БАЛАШОВЫМ. Его вывод неутешительный: историко-культурная экспертиза стала обязательной при строительстве на любой территории.

 

Фото: www.kurgan.ru

 

Необходимо ли проведение государственной историко-культурной экспертизы земельных участков до начала проведения земляных, строительных работ при отсутствии у органов охраны объектов культурного наследия сведений об отсутствии объектов, обладающих признаками объекта культурного наследия, и утвержденных границ территории, в отношении которых у органов охраны объектов культурного наследия имеются основания предполагать наличие на указанных территориях объектов археологического наследия либо объектов, обладающих признаками объекта археологического наследия.

В соответствии с п. 1 ч. 5 ст. 49 Градостроительного кодекса Российской Федерации (далее — ГрК РФ) предметом экспертизы проектной документации является оценка соответствия проектной документации требованиям технических регламентов, санитарно-эпидемиологическим требованиям, требованиям в области охраны окружающей среды, требованиям государственной охраны объектов культурного наследия, требованиям к безопасному использованию атомной энергии, требованиям промышленной безопасности, требованиям к обеспечению надежности и безопасности электроэнергетических систем и объектов электроэнергетики, требованиям антитеррористической защищенности объекта, заданию застройщика или технического заказчика на проектирование, результатам инженерных изысканий, за исключением случаев проведения государственной экспертизы проектной документации объектов капитального строительства, указанных в ч. 2 настоящей статьи, и проектной документации, указанной в ч. 3 настоящей статьи, в соответствии с п. 1 ч. 3.3 настоящей статьи.

 

Фото: www.chelindustry.ru

 

Согласно ч. 9 ст. 49 ГрК РФ результатом экспертизы проектной документации является заключение о соответствии (положительное заключение) или несоответствии (отрицательное заключение) проектной документации результатам инженерных изысканий, заданию на проектирование, требованиям, предусмотренным п. 1 ч. 5 ст. 49 ГрК РФ, в том числе требованиям государственной охраны объектов культурного наследия.

В силу ст. 3 Федерального закона от 25 июня 2002 г. N 73-ФЗ «Об объектах культурного наследия (памятниках истории и культуры) народов Российской Федерации» (далее — Закон N 73-ФЗ) к объектам культурного наследия (памятникам истории и культуры) народов Российской Федерации относятся объекты недвижимого имущества (включая объекты археологического наследия) и иные объекты с исторически связанными с ними территориями, произведениями живописи, скульптуры, декоративно-прикладного искусства, объектами науки и техники и иными предметами материальной культуры, возникшие в результате исторических событий, представляющие собой ценность с точки зрения истории, археологии, архитектуры, градостроительства, искусства, науки и техники, эстетики, этнологии или антропологии, социальной культуры и являющиеся свидетельством эпох и цивилизаций, подлинными источниками информации о зарождении и развитии культуры.

 

Фото: www.yandex.ru

 

Исходя из положений ст. 6 Закона N 73-ФЗ, под государственной охраной объектов культурного наследия в целях настоящего Федерального закона понимается система правовых, организационных, финансовых, материально-технических, информационных и иных принимаемых органами государственной власти Российской Федерации и органами государственной власти субъектов РФ, органами местного самоуправления в соответствии с настоящим Федеральным законом в пределах их компетенции мер, направленных на выявление, учет, изучение объектов культурного наследия, предотвращение их разрушения или причинения им вреда.

Ст. 28 Закона N 73-ФЗ установлено, что одной из целей проведения историко-культурной экспертизы является определение наличия или отсутствия объектов культурного наследия, включенных в реестр, выявленных объектов культурного наследия либо объектов, обладающих признаками объекта культурного наследия, на земельных участках, землях лесного фонда либо в границах водных объектов или их частей, подлежащих воздействию земляных, строительных, мелиоративных, хозяйственных работ, указанных в ст. 30 данного Закона работ по использованию лесов и иных работ, в случае, если орган охраны объектов культурного наследия не имеет данных об отсутствии на указанных земельных участках, землях лесного фонда либо водных объектах или их частях объектов культурного наследия либо объектов, обладающих признаками объекта культурного наследия в соответствии со ст. 3 названного Закона.

На основании абз. 3 ст. 30 Закона N 73-ФЗ к объектам историко-культурной экспертизы относятся, в частности, земли, подлежащие воздействию земляных, строительных, мелиоративных, хозяйственных работ, предусмотренных ст. 25 ЛК РФ работ по использованию лесов (за исключением работ, указанных в пп. 3, 4 и 7 ч. 1 ст. 25 ЛК РФ и иных работ), в случае, если орган охраны объектов культурного наследия не имеет данных об отсутствии на указанных землях объектов культурного наследия, включенных в реестр, выявленных объектов культурного наследия либо объектов, обладающих признаками объекта культурного наследия.

 

Фото: www.gis96.ru

 

Исходя из приведенных правовых норм, историко-культурная экспертиза должна проводиться в случае, если орган охраны объектов культурного наследия не имеет данных об отсутствии на земельных участках, землях лесного фонда либо в границах водных объектов или их частей объектов культурного наследия, включенных в реестр, выявленных объектов культурного наследия либо объектов, обладающих признаками объекта культурного наследия.

В силу абз. 3 ст. 30 Закона N 73-ФЗ земли, подлежащие воздействию земляных, строительных, мелиоративных и иных работ, относятся к объектам экспертизы в случае, если указанные земли расположены в границах территорий, утвержденных в соответствии с подп. 34.2 п. 1 ст. 9 настоящего Федерального закона.

Однако в соответствии с п. 56 ст. 26 Федерального закона от 03.08.2018 N 342-ФЗ «О внесении изменений в Градостроительный кодекс Российской Федерации и отдельные законодательные акты Российской Федерации» до утверждения в соответствии с подп. 34.2 п. 1 ст. 9 Закона N 73-ФЗ границ территорий, в отношении которых у федеральных органов государственной власти, органов государственной власти субъектов Российской Федерации и органов местного самоуправления, уполномоченных в области сохранения, использования, популяризации и государственной охраны объектов культурного наследия, имеются основания предполагать наличие на таких территориях объектов археологического наследия либо объектов, обладающих признаками объекта археологического наследия, государственная историко-культурная экспертиза проводится в соответствии с абзацем 9 ст. 28, абзацем 3 ст. 30, п. 3 ст. 31 указанного Федерального закона.

 

Фото: www.edsro.center

 

Таким образом, отсутствие утвержденных в соответствии с подп. 34.2 п. 1 ст. 9 Закона N 73-ФЗ границ территорий не исключает необходимость проведения историко-культурной экспертизы.

В п. 1 ст. 31 Закона N 73-ФЗ определено, что историко-культурная экспертиза проводится до начала работ по сохранению объекта культурного наследия, землеустроительных, земляных, строительных, мелиоративных, хозяйственных и иных работ, осуществление которых может оказывать прямое или косвенное воздействие на объект культурного наследия, включенный в реестр, выявленный объект культурного наследия либо объект, обладающий признаками объекта культурного наследия, и (или) до утверждения градостроительных регламентов.

Таким образом, в отсутствие утвержденных границ территорий, в отношении которых у федеральных органов государственной власти, органов государственной власти субъектов РФ и органов местного самоуправления, уполномоченных в области сохранения, использования, популяризации и государственной охраны объектов культурного наследия, имеются основания предполагать наличие на таких территориях объектов археологического наследия либо объектов, обладающих признаками объекта археологического наследия, и в отсутствие у уполномоченного органа в области сохранения, использования, популяризации и государственной охраны объектов культурного наследия данных об отсутствии на земельных участках, землях лесного фонда либо в границах водных объектов или их частей объектов культурного наследия, включенных в реестр, выявленных объектов культурного наследия либо объектов, обладающих признаками объекта культурного наследия, до производства на земельном участке земляных (строительных) работ проведение историко-культурной экспертизы на таком земельном участке обязательно для целей проведения государственной экспертизы проектной документации и результатов инженерных изысканий.

В рассматриваемой ситуации инициатором проведения экспертизы (заказчиком работ) в силу закона выступает лицо, заинтересованное в хозяйственном освоении соответствующей территории.

 

Фото: www.smolnews.ru

 

Данный вывод подтверждается однозначной судебной практикой (смотрите, например: постановление Арбитражного суда Уральского округа от 21 июля 2020 г. N Ф09-3869/20 по делу N А07-20196/2019; постановление Четырнадцатого арбитражного апелляционного суда от 15 июня 2021 г. N 14АП-3998/21 по делу N А66-9218/2020; кассационное определение СК по административным делам Третьего кассационного суда общей юрисдикции от 27 января 2021 г. по делу N 8а-23197/2020 [88а-2347/2021-(88а-22299/2020)]; постановление Пятого кассационного суда общей юрисдикции от 28 июля 2020 г. по делу N 16-1193/2020).

Отметим, что приведенная выше точка зрения является нашим экспертным мнением и может не совпадать с мнением других специалистов.

Рекомендуем также ознакомиться с материалами:

- постановление Правительства РФ от 12 ноября 2020 г. N 1816 «Об утверждении перечня случаев, при которых для строительства, реконструкции линейного объекта не требуется подготовка документации по планировке территории, перечня случаев, при которых для строительства, реконструкции объекта капитального строительства не требуется получение разрешения на строительство, внесении изменений в перечень видов объектов, размещение которых может осуществляться на землях или земельных участках, находящихся в государственной или муниципальной собственности, без предоставления земельных участков и установления сервитутов, и о признании утратившими силу некоторых актов Правительства Российской Федерации»;

- постановление Правительства РФ от 5 марта 2007 г. N 145 «О порядке организации и проведения государственной экспертизы проектной документации и результатов инженерных изысканий»;

- письмо Министерства культуры РФ от 3 августа 2017 г. N 236-01.1-39-ОР «О направлении для использования в работе механизма взаимодействия заказчика (застройщика), проектной организации (исполнителя работ) и уполномоченного органа в области государственной охраны объектов культурного наследия (памятников истории и культуры) народов РФ в случае отсутствия или наличия сведений об объектах археологического наследия»;

- решение Верховного Суда РФ от 6 марта 2018 г. N АКПИ17-1154 «Об отказе в признании недействующим письма Министерства культуры РФ от 3 августа 2017 г. N 236-01.1-39-ОР».

Дмитрий БАЛАШОВ, эксперт Правового консалтинга ГАРАНТ

 

 

 

 

 

 

Другие публикации по теме:

Как упростят экспертизу проектной документации по сохранению памятников истории и культуры

Новые требования к документам, представляемым на экспертизу в электронной форме

Как сократится срок проведения госэкспертизы

Новый порядок продления сроков для госэкспертизы